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双汇发展(000895):Q3业绩超预期 提价效应显现

类别:公司 机构:安信证券股份有限公司 研究员:苏铖/徐哲琪 日期:2019-10-29

事件:公司披露三季报。前三季度营业收入420 亿元,同比增14.99%,归母净利39.4 亿元,同比增7.86%;其中第三季度营业收入166 亿元,同比增28.51%,归母净利15.4 亿元,同比增23.88%。公司业绩超预期。

肉制品:提价效应显现。Q3 肉制品收入增9%,预计主要为价贡献,公司自2018 年底以来累计5 次提价,累计幅度超10%,同时Q3 肉制品销量约44 万吨,同比持平或略微上行,体现了提价背景下价格顺利传导;Q3 营业利润率环比增5.4pct,同比增0.4pct,主因提价+鸡肉成本红利+冻肉及进口肉使用。四季度展望,根据公司三季报公开交流,预计12 月前将再次提价,预计Q4 肉制品收入维持10%左右增长,鸡肉成本红利与冻肉进口肉使用效应延续,预计营业利润率维持相对较好水平。

屠宰:头均盈利创新高,进口量超预期。Q3 屠宰收入增40.6%,营业利润增147.2%,屠宰量下滑28.3%(全行业下滑30-40%,双汇屠宰市占率提升),吨均净利1305 元,头均净利达179 元,创15 年以来新高,判断主因:1)冻肉库存释放;2)进口肉增加(单三季度公司与罗特克斯的关联交易金额增12.75 亿元,以三季度的进口美国猪肉价格计算,增约6 万吨);3)猪肉-生猪价差提升。后期:1)9 月底存货达77.6 亿元(相较于6 月底增5.6 亿元),预计在猪价上涨背景下,后期大量冻肉将释放贡献可观盈利;2)当前中 美猪肉价差20-30 元/千克(考虑关税),较大价差+美国产能充裕,预计四季度公司进口量将进一步提升。

预收款环比增6.8 亿元,现金流下滑主因库存增加。9 月底预收账款达17.5 亿(相较于6 月底增6.8 亿元),判断提价预期下渠道打款积极;Q3 经营性净现金流11.5 亿元,同比下滑33%,主要系库存增加较多(购买商品、接受劳务支付的现金同比增67.8%)。

后期提价贡献利润弹性。面对成本上行,公司以提价应对,采用冻肉+进口肉缓冲,若明年猪肉及鸡肉价格上涨超预期,成本端或略有压力,但总体可控(据测算,即使在悲观情况下,2020 年利润持平),后期随着成本下行,提价将提升中长期肉制品盈利中枢,贡献利润弹性。

投资建议:预计2019-2021 年EPS 分别为1.64、1.81、2.20 元,给与6 个月目标价32.75 元,对应2020 年18 倍PE,维持“买入-A”评级。

风险提示:猪肉鸡肉价格大幅提升,公司肉制品成本承压;中 美贸易 摩擦加剧,进口猪肉数量不及预期。

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